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途牛:上市三年半一直虧損 靠三季度的“墊磚盈利”就能扭轉局面?

財經新知2019-07-07 03:33:47

近段時間以來,在線旅游市場多次成為輿論的焦點,比如藝龍同程并購傳聞、攜程親子園事件等等。而近一年來鮮少對外發聲的途牛,也多次有傳言稱要跟其他OTA合并或是被京東并購的傳聞。尤其是上市三年半一直處于虧損狀態,更是加大了外界對途牛未來走向的猜測。

直到11月27日,途牛公布了其未經審計的第三季度業績報告,報告顯示非美國會計準的凈利潤為3970萬元人民幣(合600萬美元),在連續虧損之后,途牛迎來了上市以來的首次單季度盈利。


01

墊磚的盈利財報,得益于結構調整


2017年11月16日,途牛事長兼CEO于敦德以“內部信”形式宣布總裁兼COO嚴海鋒、CFO楊嘉宏“因個人原因辭去公司現任職務”并照例附送了一些漂亮話。為減輕投資者對人事震蕩的擔憂,途牛宣稱將迎來“上市后首次單季度盈利”。


十天后發布的2017年Q3財報顯示,途牛果然“盈利”了,盡管是Non-GAAP盈利。

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采用“非通用會計準則”好比腳下“墊磚”。2016年Q3“墊磚”后仍虧4.97億,頭頂距水面足有兩三米。2017年Q3“墊磚”后盈利3966萬,口鼻已能露出水面,進步著實驚人。


其實從2016年下半年起,途牛已經明顯開始改變過去那種“燒錢”占市場的打法。并且過往一段時間,由于其在營銷上的大手筆投入,所以也在一定程度上拉高了整體的支出。


此前途牛的高管也多次在公開場合提到了減少營銷投入等成本控制方案。所以此次途牛能夠實現盈利,在部分業內人士看來,成本控制無疑也是重要原因。


針對此種觀點,于敦德則表示,“我們三季度的盈利不是來自于簡單的削減費用,而是來自于類似上述實踐的業務突破和結構調整,來自于我們的智慧和堅持,來自于在最困難的情況下,我們仍然堅持投資未來,投資正確的事情。”


尤其是復購率的提升,也是促使途牛在Q3盈利的重要因素之一。“我們老客戶的占比從40%多提升到60%的水平,突破了50%,這是一個特別大的變化。”于敦徳說。


而復購率的提升,也是得益于結構的調整,特別是客服體系的調整。


以往在途牛平臺上,用戶每次下單都要對接不同的客服,這就造成了用戶每次購買產品都要跟不同的客服進行聯系,極大地增加了溝通成本。


為了解決這個問題,途牛在團隊總人數相比去年同期減少20%的情況下,將原本約200人的會員服務團隊,逐步擴充到了約1300人的規模。


從推薦旅游產品,到預訂、售后,途牛會員都有同一個會員顧問與其對接,這在提高溝通效率的同時,也大大增強了用戶對平臺的粘性。另外在簽證、郵輪等專業產品品類上,途牛還另有專業的客服與用戶對接。


02

營收“包裝術”成為過去時

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2014年4月4日,途牛向美國SEC提交招股文件。當時有媒體指出“途牛網采取與眾不同的營收確認方式,意在包裝上市”。


具體來講,途牛將跟團游交易發生金額全部確認為營收。招股文件這樣表述:


Revenues from organized tours are recognized on gross basis, which represent amounts received from customers。


攜程對營收確認方式的表述是:


We recognize revenues primarily based on commissions earned rather than transaction value.


攜程給出的理由很合理:


We generally do not take ownership of the products and services being sold and act as an agent in substantially all of our transactions, our risk of loss due to obligations for cancelled hotel and airline ticket reservations is minimal.

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假如一位用戶花5000元訂購往返三亞的機票和三晚酒店住宿,攜程只會把所獲500元傭金計為營收。假如購買的是途牛跟團游產品,途牛會將5000元全都確認為營收。

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2011、2012、2013連續三年虧損都在1億元以上,沒法計算市盈率PE,只能用市銷率PS(總市值除以營收)來估值。去哪兒網2013年營收8.5億,市值30億美元,市銷率約為22倍。而市值60多億美元的攜程市銷率只有7倍多。


按正常方式,途牛可以確認的營收約為3000萬美元。比照去哪兒網,未來在二級市場的估值約為6億美元。把營收包裝成3.2億美元,即便按攜程的市銷率也能估到20億美元左右。


果不其然,途牛上市后不久市值就逼近10億美元。但這是拉到攜程5000萬美元作為背書后才得以現實的。梁建章參股不是因為多么看好途牛,只是不想讓此“牛”成為崔廣福或者莊辰超的盟友。

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2014年5月28日,FASB(美國財務會計準則委員會)發布了新的收入確認準則。該準則將于2018年正式生效,允許企業從2017年1月1日開始執行。


途牛聲稱在跟團游中的角色從責任人變為代理人,因而從2017財年開始,相關營收按收入凈額確認。


上市公司在主營業務中的角色說變就變,還能瞬間完成,你以為是川劇變臉??足見途牛當年非要把跟團游收入全額入賬為的是包裝上市。


03

把被扭曲的扭回來


采用新的營收確認方式后,途牛報表在“感觀上”有很大的變化,比如營收少了、毛利潤率高了。這一切的原因是以往的記賬規則與眾不同,以至用觀察其它OTA的眼光觀察途牛產生了扭曲。


1)營收包裝術早已失效


進入2017年,途牛回溯公布了按新規則確認的2016年季度營收。2016年Q1,按舊、新規則確認的營收分別為20.16億和2.32億,舊規顯示的營收是新規的869%。2016年Q2、Q3,“放大比例”分別為1091%和997%。



按照新的記賬規則,途牛過往12個月營收約為2.9億美元。按12月8日收盤價,途牛市值9.63億美元,市銷率僅為3.3倍。假如按夸大10倍的營收確認方式,途牛PS只有0.33倍,2014年可是曾經達到6.7倍。


“包裝術”早已全然失效,FASB新規也算給了途牛一個了“臺階”。


2)毛利潤率低,“第一”又怎樣?


2017年12月1日,雪球網友tulip郁金香發布了他的網上查找結果:


?1) 勁旅智庫:2014年~2015年“在線旅游社市場份額(交易量)”攜程第一,2015年占比25.5%,途牛15%,同程9.5%。?


2) 5月10日,艾瑞咨詢對外發布的《2017年中國在線旅游度假市場研究報告》顯示,2016年中國“在線旅游度假市場”規模達962.9億元,途牛市場份額為19.4%,排名第一。此外,途牛還分別憑借28.3%、24.2%的市場份額位居“在線跟團游”和“在線出境游”市場第一。


?3) 8月16日,易觀產業數據庫發布的最新《中國在線度假旅游市場季度監測報告2017年第2季度》研究顯示,途牛2017年第二季度市場份額增至26.8%,已連續8個季度位居在線度假旅游市場第一,持續保持行業領先優勢。


賣數據的公司找個維度把途牛捧為“第一”,想必能夠自圓其說。但根據新的確認規則,攜程營收是途牛的12倍。#第一也白搭#


之前曾有媒體指出指出途牛網“毛利潤率低得驚人”,還給出一張對照圖:



當時攜程、藝龍、去哪兒的毛利潤率沒有低于70%的,同為OTA的途牛卻不到8%。雖然明知是營收確認方式造成的,但途牛真實的毛利潤率卻被隱藏了起來。

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進入2017年,途牛按新規則確認營收,前三季度數據毛利潤率為54.3%,遠遠低于攜程。



并非途牛團隊無能,而是跟團游業務毛利潤率本來就低。


在線旅游領域有利可圖的細分市場被攜程、藝龍霸占,生猛的去哪兒也只能從沒多少油水的機票比價做起。途牛等而下之,從攜程、藝龍、去哪兒未投“重注”的跟團游殺入。


巨頭們為何不感冒?看毛利潤率水平就懂了。


改變確認規則后營收“一折起”,在投資人意料之中,跟團游毛利潤率如此低才是“三九天里的一盆冰水”。


因為在線旅游行業費用率畸高,去哪兒毛利潤率近80%,但產品、市場、行政費用一扣凈虧損率能超過100%,也就是說費用超過了營收。


04

金融,新的增長極?


一個不得不承認的現實是,OTA雖然擁有大量的用戶與現金流,如果單純售賣旅游產品利潤微薄,打包金融保險服務才可以提升利潤。


2015年后,包括攜程在內,去哪兒、途牛、同程、驢媽媽等OTA先后探索金融市場。很大程度上就是因為,經過2014到2015年幾輪的燒錢大戰,OTA們已經感知到金融業務對提升效益的重要性,這就可以理解為什么盡管屢遭投訴,但OTA們在保險“搭售”問題上姿態的扭扭捏捏。


而途牛對這一點的認知恐怕更為深刻。自2014年12月24日推出活期理財產品“途牛寶”,邁出理財服務第一步后,途牛近幾年的金融業務一直穩步發展,成為核心戰略之一。


在2016年11月8日的途牛10周年慶典上,時任途牛總裁的嚴海峰宣布,下一個10年,途牛將成為集團化公司,并拆分為旅游度假子公司和金融科技子公司兩大板塊。


從途牛金服的官網了解到,途牛金服的業務面向C端個人用戶與B端的企業用戶,主要的產品有:


面向個人理財服務:途牛寶、定期理財、預約理財;


面向個人旅游金融服務:保證金、途牛寶擔保金、分期服務;


面向個人出境金融服務:牛對兌-外幣兌換、購物退稅;


面向個人禮品金融服務:禮品卡;


面向供應商投融資服務:對公理財、預付款。


目前來看,途牛的金融體系搭建的比較系統,對于整體利潤的提高的確比較有成效,這一點途牛今年Q2財報就有所體現。


財報顯示,今年二季度,途牛歸屬于普通股股東的凈虧損為2.706億元人民幣(合3990萬美元),2016年同期歸屬于普通股股東的凈虧損為7.542億元人民幣;毛利為2.406億元人民幣(合3550萬美元),同比增長84.5%(與去年同期非美國會計準則下毛利相比);其他收入為1.208億元人民幣(合1780萬美元),較2016年同期增長37.7%(與去年同期非美國會計準則下其他收入相比)。


而途牛的金融領域的營收數據是被劃歸到“其他收入”當中的。業界普遍認為,途牛金融服務和旅游產品的增長促進了其收入增長,二季度的減虧已經是積極信號,三季度的盈利則進一步證明金融業務對于途牛的重要性。


然而,這并不意味著途牛金融業務已經成為途牛走向盈利的發動機。


近年來,旅游企業涉足金融步伐加快,但一些踩線越界的事件也時有發生。就在前不久的9月,途牛金服就因刊登基金產品過往業績不規范、變更高管未報備、運營人員無證上崗等違規問題被江蘇證監局責令整改。


根據江蘇證監局處罰公告披露的內容,途牛金服在基金銷售業務中存在三項問題:


其一,公司變更高管未按規定向證監局報備。途牛金服在今年1月份變更了總經理,但未在變更前報證監局備案,違反了《證券投資基金銷售管理辦法》(證監會令第91號)(以下簡稱《辦法》)第22條的規定。


其二,公司網站登載基金產品過往業績不規范。途牛金服在官方網站上登載了基金產品過往業績,但是沒有特別聲明基金的過往業績并不預示其未來表現,違反了《辦法》第38條的規定。


其三,人員資質存在違規情形。途牛金服的基金銷售信息管理平臺系統運營維護人員未取得基金銷售從業資格,違反了《辦法》第57條第二款的規定。


此前曾有觀點認為,旅游跨界金融根本上還是要引進專業的金融人才,更好地將旅游行業的特征與金融產品結合,注重依法合規經營。


05

來到盈虧平衡點?

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2016年6月途牛創始團隊核心成員,CMO陳福煒離職,股價一度下挫8%。


2017年11月16日,嚴海鋒、楊嘉宏同時“因個人原因離職”,他們的共同去向是陳福煒搭起的科技金融平臺“小黑魚科技”,三人頭銜都是“聯合創始人”。

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別人可以不提,2006年和于敦德共同創立途牛并長期擔任總裁兼COO的嚴海峰,被外界視為“掌舵人”之一。發生如此等級的人事振蕩,宣布單季Non-GAAP盈利這樣的利好就很有必要。令人稱奇的是此舉居然十分有效,萎靡已久的股價當日暴漲21.27%。


看來為了見到“途牛盈利”的這一天,投資人已經等得麻木了,對兩位CXO的“棄船”置若罔聞,心里想的只有“終于扭虧為盈”、“好不容易接近盈虧平衡點”……或許吧,但下結論不免為時過早。


途牛以往的記賬方式不僅夸大了營收,還掩蓋了毛利潤率低、費用率高兩大致命傷。


與2016年同期相比,2017年前三季度毛利潤率明顯高出一大截。實際上這也是營收確認方式造成錯覺:跟團游全額入賬占營收的95%,按凈額入賬占營收的75%。在新規下毛利潤率更高的自助游占比大幅提高近20個百分點使途牛整體毛利潤率上了一個臺階。



真正令財務數據變好的是費用率巨幅降低。


原先不知道途牛費用率有多高,2016年Q2市場費用竟然相當于營收的205%。為一塊錢收入花兩塊錢搞宣傳。


2016年7月12日,周杰倫和方文山在途牛的發布會現場,?視覺中國


作為三線互聯網企業,巨虧的同時還簽下林志穎、周杰倫兩位形象代言人,途牛創下的“奇跡”是用投資人的錢“放焰火”。


2017年Q3,途牛三項費用合計占營收的64%,2016年同期為159%,2016年Q2竟然達到298%。


剛過了幾天緊日子就說“來到盈虧平衡點”,未免兒戲。即便64%的費用率成為常態,毛利潤率也要再提高10個百分點才談上盈利。


順便提一句:途牛動用幾十億資金進行短期投資及購買結構性理財產品,單季獲利3000多萬元,與Non-GAAP盈利相當。


就于敦德在內部信中說的那樣:


我想強調的是,我們三季度的盈利不是來自于簡單的削減費用,而是來自于類似上述實踐的業務突破和結構調整,來自于我們的智慧和堅持,來自于在最困難的情況下,我們仍然堅持投資未來,投資正確的事情。


于敦德說得很好,讓我們大家期待途牛的財務表現。


途牛來到的未必是盈虧平衡點,更加可能的是命運轉折點。


來源:文章綜合自【旅游圈、虎嗅網、鈦媒體】


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